STO是什麼？
STO是Security Token Offering的縮寫，指的是證券型通證發行，其目標是在一個合法合規的監管框架下，進行通證的公開發行。ST（證券型通證）會對應着現實中的某種金融資產或權益，比如房地產、投資基金、黃金、鑽石、原油、美術作品、音樂版權、房地產投資信託、區塊鏈系統的分紅權等，簡單來說，STO可以將所有的資產，包括不動產Token化，分解成任何人都能買得起的數量不等的證券化代幣，在合規前提下進行世界範圍的交易流通。
與傳統的IPO相比，STO依賴於區塊鏈底層技術，可以過濾冗雜流程，縮短募資時間，大大提高了募資的效率。據2017年的數據，全球股權資產規模約爲70萬億美元，債務資產規模約爲100萬億美元，房地產市場規模約爲230萬億美元。
STO監管規定
目前市場層面Regulation D（Rules Governing the limited Offer and Sale of Securities Without Registration Under the Securities Act of 1933，以下簡稱“Reg D”）、Regulation S（Conditional Small Issues Exemption，以下簡稱“Reg S”）、Regulaition A（Conditional Small Issues Exemption，以下簡稱“Reg A”）、Regulation S（Rules Governing Offers and Sales Made Outside the United States Without Registration Under the Securities Act of 1933，以下簡稱“Reg S”）套用於STO模式下的適用，但需提請項目方注意的是，Reg D、Reg A和Reg S適用於1933年美國證券法項下的豁免註冊發行，屬於1933年美國證券法項下的補充性規定，因此並未脫離1933年美國證券法項下的監管範圍。
Reg D項下的豁免註冊發行分爲三種形式：
（1）12個月內的非公開發行總價不超過$5,000,000，對投資人資質沒有限制；
（2）對非公開發行總價不進行限制，但投資者數量不得超過35人，以下機構/個人不計算在上述35人的限額之內：
（a）與該投資者位於同一經常居住地的親屬、配偶、配偶的親屬；
（b）（a）（c）項下機構/個人合計持有50%以上受益權的信託、地產（或有受益權不包括在內）；
（c）（a）（b）項下機構/個人合計持有50%以上股東權益的公司或其他組織（不包括董事持有的附有限制條件的股東權益）；
（d）合格投資人。
（3）對公開發行總價不進行限制，但只能針對合格投資人。
Reg D針對不同的發行總價制定了不同的信息披露要求：
- 發行總價不超過$2,000,000，發行人需提供發行日前近兩年的經審計的財務報表（若不足兩年的，至少需提供近120日的經審計的財務報表）、中期財務報表、已開展業務和將開展業務的財務報表、不動產經營情況及其他財務信息；
- 發行總價超過$2,000,000但不超過$7,500,000，發行人需提供CFR §239.10項下Form S-1所規定的所有信息，包括但不限於招股說明書、資金用途、發行價、經審計的財務報表（至少需提供近120日的經審計的財務報表）等；
- 發行總價超過$7,500,000，同1933年美國證券法項下的非豁免註冊發行的信息披露要求相同。
Reg A項下的豁免註冊發行被稱爲“有條件的小規模發行”（Conditional Small Issues），主要分爲以下兩種形式：
- 12個月內公開發行的證券總價不超過$20,000,000，其中發行人關聯方購買證券總價不得超過$6,000,000（以下簡稱“Tier 1”）；
- 公開發行的證券總價不超過$50,000,000，其中發行人關聯方購買證券總價不得超過$15,000,000（以下簡稱“Tier 2”）。
Reg S
Reg S適用於美國境外的證券發行，實際上是明確了美國證券法的管轄範圍，對於沒有在1940年美國投資公司法項下注冊的公司來說，其發行的權益型證券有1年的限售期限制，在1年的限售期內不得向美國公民銷售。
Reg D/Reg A/Reg S發行規則總結
STO協議
項目方基於以太坊平臺的ERC20協議發行Token，傳統資產Token化會在全球範圍內對協議層面合規需求提出更高的要求。因此，很多平臺都在嘗試爲Security Token提供發行服務。目前，多數協議處於草稿階段，並未正式實施。
我們把這些平臺分爲兩類，一類是以太坊這樣的基於自開發公鏈的發行平臺。當前在以太坊平臺上已經出現了多種ST標準嘗試，其中，受人關注的有ERC1400、ERC1404、ERC1410三種，方便用戶以合規的方式發行證券型通證。
第1類、以太坊這樣的基於自開發公鏈的發行平臺
ERC1400：
和ERC20 以及ERC777標準兼容，考慮到Security Token需要鏈上以及鏈下參與者之間進行更復雜的交互，該EIP標準具有能力進行強制轉移，目的是以防法律訴訟，並用於資金追回。
ERC1404：
該標準專爲資產Token化而設計。值得注意的是，ERC-1404標準的制定考慮了銀行和公司治理法，提供了一些關鍵的改進，比如允許發行者實施監管性轉讓限制，同時，該標準提供了與ERC-20標準的所有優點。
ERC1410：
ERC1410標準和ERC20 以及 ERC777隱式兼容。該標準描述了一個接口，以支持所有者通證被分組爲多個分支，每個分支由標識鍵以及餘額表示。
第2類、基於其它公有鏈的發行平臺
資產化協議平臺
Habor-R-token協議
Harbor基於以太坊區塊鏈，融合R-Token標準技術，爲項目方提供在符合證券、稅務、以及其他監管條例的要求下發行基於ERC20的證券型通證發行服務。其標準化流程包括了包括KYC/AML、合規服務、納稅原則、信息披露和通過該系統生成的每一種通證的評估狀態等等。
R-Token是一種ERC-20通證的智能合約，爲了 ERC-20 通證在交易時覈對監管要求，執行交易。它定義的證券型通證合規交易的開源標準，實現在以太坊鏈上的 KYC和AML，及稅務等監管服務，符合 R-token 標準的通證可以在任何支持 ERC-20 標準的交易所交易。R-token設計了兩個合規層級，即參與者層級和通證層級。參與者層級主要是對什麼情況下合格投資者可以發送、接受通證等做規定；通證層級主要對法律合規情況下的鎖倉期限或者合格投資人持有數量做規定。
Polymath-ST 20協議
Polymath是一個基於以太坊幫助項目方實現資產證券化通證的平臺，提供證券型通證的底層協議-ST20標準，允許個人和機構投資者完成合格投資者認證，允許合法投資人在符合政府規定的前提下參與 STO。該協議將財務安全要求嵌入到新通證券型通證的設計中，簡化了在區塊鏈上啓動金融產品的過程。平臺聚合了KYC服務商、法律顧問、技術開發者以及投資者。
Securitize-DS Protocol
Securitize基於以太坊通過DS Protocol發行證券類通證，考慮了比如分紅、投票、二級市場交易等情形，提供多項服務，包括確立發行人及其法律團隊的法律和監管準備，根據KYC/AML認證或其他法律要求簡化投資者註冊，定製智能合約以匹配發行人的獨特要求和整個證券型通證安全。
ST交易所
Security Token必須在SEC監管下的交易所流通，比如全球首個接受SEC監管的證券代幣交易所TZERO，在TZERO之上進行代幣銷售是符合美國證券法的；全球首家持牌STO實時交易平臺VDAX(www.vdax.com)，在VDAX上24H二級市場可以實時進行ST的交易。
二級市場交易平臺
目前，ST交易所或者正嘗試爲ST提供交易服務的平臺主要分爲三類。
1）token交易所升級證券型通證交易平臺
如Coinbase。其優勢是對token市場和用戶的瞭解，劣勢是目前其大多數平臺在部分國家處於非合規化狀態。
2)專爲證券型通證提供交易的新型交易平臺
主要有OpenFinance Network、tZERO、VDAX、Templum、Block Trade。它的優勢是一開始就接受監管，特別是VDAX，本身定位爲合規的STO交易平臺，持有Token牌照；劣勢是缺乏技術積累和用戶積累。
3）傳統證券交易所轉向證券型通證交易平臺
主要有SIX-GROUP、Malta Stock Exchange、GBX、CSE、Bakkt。它的優勢在於對政策監管經驗和技術積累，劣勢在於受傳統證券業務思維的限制以及業務調整難度。
STO合格投資者
與在證券交易委員會登記的某些信息需要披露的發行不同，公司和私人基金，如對衝基金或風險資本基金，都可以獲得豁免。發行股票不一定要向認可投資者做出規定的披露。這些發行，有時被稱爲私人配售，涉及獨特的風險，你應該意識到你可能會失去你的全部投資。美國證券交易委員會(SEC)最近通過了一些規則，允許某些豁免產品的發行。
如何計算淨資產？
根據淨值測試，符合資格成爲經認可的投資者，你必須擁有超過100萬美元的淨資產，無論是單獨還是與配偶一起。如果與配偶計算共同淨值，則不必共同持有財產。計算淨資產需要把你所有的資產加起來，減去你所有的負債。所得的金額是你的淨資產。您的主要住所的價值不包括在您的淨值計算中。此外，住宅的任何按揭或其他貸款，均不算作以住宅的公平市價爲限的負債。如果貸款的價值超過住宅的公平市場價值(即，如果你的抵押貸款不足)，在淨值測試下，超過公允市場價值的貸款金額就算作負債。
如果不是一個合格的投資者怎麼辦？
“多德-弗蘭克法案”(Dodd-Frank Act)的通過，改變了界定註冊投資者的規則，將主要住所排除在資產淨值測試之外。這意味着，一些在2010年7月20日前獲得認可的投資者現在不是認可投資者。對於這些投資者來說，任何購買權，如優先購買權或第一次報價，與他們在2010年7月20日前作爲認可投資者投資的證券有關，前提是滿足某些條件。這意味着投資者仍然可以行使這些權利，即使投資者可能不符合目前認可投資者的定義。
STO生態圈
