每隔幾年，投資者們就會發現自己找到了「投資的聖盃」，彷彿只要閉着眼睛買買買，就可以賺大錢。
2007 年，聖盃是藍籌股，是國企股，是週期股，是招商銀行、萬科、馳宏鋅鍺；
2015 年，聖盃是創業板，是互聯網金融，是東方財富、樂視網、暴風科技、匹凸匹；
2017 年，聖盃是核心資產，是格力電器、中國平安、貴州茅臺；
充滿魔幻的 2020 年，聖盃是科技大公司、是電動車、是互聯網公司，是騰訊、美團、小米、特斯拉……
哦對，永遠的聖盃是白酒和醬油。
科技大公司狂飆突進的同時，傳統的低估值股票卻陷入了歷史最長的低谷期。究竟是「太陽底下沒有新鮮事」還是「這次真的不一樣」？
最近和很多朋友討論過這個問題，剛好把我的觀點梳理記錄一下，供將來驗證、覆盤和回顧，也希望能對你有所啓發和幫助。
太陽底下沒有新鮮事
我記着在《聰明的投資者》中格雷厄姆寫過這樣一段話，大意是：在股市中，公司做得越成功，其股價的波動可能會越大。
這句話是什麼意思呢？
一個公司的業績增長，有可能引發股價的上漲，也讓大家更看好公司未來的前景。而一個公司未來的前景越好，大家就更願意支付更貴的價格來購買。
如果把股票的價格拆分爲「價值」和「溢價」的話，股票被炒作的價格越高，超出公司實際價值的「溢價」越大，而這個價格的基礎也就越不穩定。
問題是，當大家的預期都提高後，這隻股票的容錯性也將變得極差。極高的溢價是建立在一切事情都發展順利甚至超預期的情況下，但事實上世界是充滿不確定的，只要有一點閃失，先知先覺的投資者就會賣出，最終引發爲股價的崩盤。
前面講過的例子，無論是 2007 的資源股和金融股，還是 2015 年的創業板，以及現在很多高科技公司的股票，我認爲都是如此。
太陽底下並沒有新鮮事，因爲背後的人性永遠不變。
這次真的不一樣
我經常引用一個公式：
價格 = 價值 X 情緒
「太陽底下沒有新鮮事」這句話，說的是「情緒」，而「這次真的不一樣」，則說的是「價值」。
人的情緒帶來週期，帶來了股價像鐘擺一樣的運動，漲的時候漲過頭，跌的時候也跌過頭。
太陽底線沒有新鮮事，是說我們不要在因爲情緒漲過頭的時候，認爲這種上漲趨勢永遠會延續下去，真的找到了投資的聖盃。
但從「價值」的角度來說，我認爲確實有些事情永久地改變了。
舉個例子。
在《聰明的投資者》中，格雷厄姆告訴我們不要溢價太高的買股票，他是怎麼判斷「高低」的呢？他建議投資者不要購買價格超過有形資產 1/3 的股票。
換個簡單的說法，不要購買超過 1.3 PB 的股票。
80 年前，當我們的祖師爺寫下這段文字的時候，他真正的意思是，無論你要購買什麼資產，都不要支付太高的價格，不能高於內在價值的 1/3。
用什麼來衡量內在價值呢？格雷厄姆選擇了在當時最有效或者好用的「有形資產」或者說「淨資產」。20 年代的美國煙囪林立、機器轟鳴，這些有形資產是企業產生盈利、賺錢的根本來源，因此用他們來近似衡量一個企業的內在價值，有合理的地方。
但 80 年前的格雷厄姆可能無法想象現在的世界。
互聯網，尤其是移動互聯網，給人類社會帶來了永久性的改變。信息被更高效的生產、傳播、交換、積累，人類社會的生產效率也得到了巨大的提升，虛擬物品以及精神層面的服務消費佔人們日常消費的佔比也越來越高。
但這些公司的有形資產都少得可憐。
除了賬面上的一些域名、服務器、筆記本電腦，大多數公司的淨資產都由淨現金組成。如果你依然用「淨資產」去評估這些公司的內在價值，顯然是不準的。
拿「有知有行」這家公司來說。
這家公司有什麼淨資產呢？除了我們辦公室的一些桌椅板凳和電腦，剩餘的有形淨資產就是在銀行中的現金了。但這些資產並不決定有知有行未來的盈利能力。
如果我們未來做得還不錯的話，「用戶」纔是我們最重要的資產。
優秀的產品（顯然現在我們還遠遠不夠格）、有知有行的品牌、以及用戶的信任，這些東西看不見摸不着，但卻帶來了用戶和我們長久的連接，也在這個過程中，讓我們可以在提供價值的同時，以一個合理的方式和比例，獲取商業回報。
上週和南添老師聊天，他說了一句話我很認同：每一代人寫的文字都有當時那個時代的烙印，都會受到當時環境的制約。
對我們來說，更重要的，是通過這些書本中的文字，讀到更本質的東西，而非刻舟求劍。
回到祖師爺在書裏的那句話，不變的是，我們不要爲一項資產支付太高的價格，變化的是，對越來越多的公司來說，淨資產可能越來越不適合描述內在價值了。
答案可能在中間
說了這麼多，我想表達的是，答案可能在中間。
傳統的會計條目，類似淨資產，已經不足以描述很多新經濟公司的真正資產（產生價值的來源）。如何給這些公司定價，是需要思考的問題。
另一方面，人性永遠不變，這背後代表的意思就是漲會漲過頭，跌會跌過頭。
現在很多大公司的價格，如果也把它拆分爲真實的價值和溢價的話，我認爲「價值」比我們用傳統的方式估算的要高，但是「情緒」溢價的部分可能更高。
答案可能在中間，但究竟在中間哪裏，這依賴於我們每一個人的判斷，這個判斷也決定了我們是賺錢還是賠錢。
這也是投資最迷人的地方。
我該怎麼辦？
昨天和一個朋友聊天，我說完這些後，他頻頻點頭，然後問了我一個問題：
那這些公司現在的價格還能買嗎？
我的回答是：如果你問我這個問題，你最好還是別買了。
顯然，你問我這個問題，說明你根本不懂這些公司如何估值，價值幾何，如果說現在的價格有泡沫的話，你也不知道泡沫佔了 20%、80% 還是 200%。
僅僅是因爲股票的上漲去購買的話，極大概率你根本賺不到錢。
那我們該怎麼辦呢？
如果你和我一樣，投資是工作的一部分，或者是自己的熱愛和興趣，你確實可以花一些時間去研究。舉個例子來說，有知有行的溫度計，是根據全市場的「淨資產」來計算的。但就像上面所說，如果 10 年前市場大部分企業的淨資產可以反應企業未來的盈利，那麼它是有價值的，但 10 年後越來越多企業的淨資產已經和這個企業的盈利沒有太大關係了。
10 年前 PB 中溢價的部分更多是情緒，現在則有一部分是企業的真實價值，直接對比，當然會有問題。
這就需要我們去學習、研究，找到更好的方式來分離股市的「情緒」，不斷進化我們的溫度計。
但如果不是這樣，我的建議是「分散」和「配置」。
很多人想去買某些公司或者行業的時候，大概率是因爲這些公司的股票大漲、別人賺錢了，這個時候的價格有多少「溢價」，你根本不知道。
拿我經常舉的一隻股票來說，格力電器 2019 年上漲了 90%，但是今年在其它股票大牛的市場中反而下跌了 3%，大家都說這些舊經濟已經過時了，它是突然「過時」的嗎？去年在它上漲 90% 的時候，你還可以從互聯網上找到當時媒體對它的評價。
同樣，你現在全倉殺進的品種，有可能就是未來的格力電器。
更好的方式，是通過指數基金等方式分散和配置，不去押寶。不同類別的資產上漲的時候，你都會有倉位，也會更踏實和舒服。